2023年3月CPI同比从2月的1.0％继续回落至0.7％，低于彭博一致预期1.0％，亦低于1.5％的1-2月CPI均值。分项看，3月CPI超预期下行部分受去年3月高基数影响，同时，能源价格回落及大件消费品价格通缩（如汽车、家电、电子产品等）拖累环比通胀。3月环比较2月的-0.5％收窄至-0.3％，其中食品价格环比从2月的-2％回升至3月的-1.4％；非食品价格从2月的-0.2％上行至3月的0％。值得注意的是，1）3月CPI环比-0.3％高于环比历史均值-0.5％（17-22年间除20年的均值，下同），环比动能强于季节性，2）CPI分项走势有所分化——分项中，猪肉、文娱、服务、衣着等环比均高于季节性水平，而交通、生活用品、居住和医疗较季节性水平回落。与非食品CPI走势一致，PPI同比跌幅进一步下行至2.5％——一方面，全球贸易周期低迷压低制造业价格；另一方面，3月油气、煤炭等价格持续承压。

核心观点

2023年3月CPI同比为0.7％，较2023年1-2月累计同比1.5％下行0.8个百分点，环比由1-2月平均的0.1％回落为-0.3％。其中，食品CPI同比较1-2月累计同比的4.4％回落至2.4％，环比-1.4％较1-2月均值小幅回落，但高于历史均值-2.4％。非食品CPI同比0.3％，低于1-2月的0.9％，环比录得0％，与历史均值持平。

(资料图片仅供参考)

1）3月食品CPI同比较快回落，食品CPI同比从1-2月累计4.4％下行至3月的2.4％，对CPI同比的拉动从1.2个百分点下行至0.9个百分点，部分受基数效应影响。其中，3月CPI猪肉分项同比从1-2月累计7.9％上行至9.6％，对CPI食品同比分项的贡献仍为约0.4个百分点，环比跌幅从1-2月的11.1％收窄至4.2％。

2）3月非食品CPI同比较1-2月累计同比下行0.6个百分点至0.3％，环比与1-2月均值0％持平，主要受能源以及大件消费品（汽车、家电、电子产品等）价格回落拖累。一方面，国际能源价格继续下行，布伦特油价从2022年2月82.6美元/桶下行至2023年3月的78.7美元/桶。同时，部分大件消费品（如汽车、家电、手机等）仍有一定库存压力、清库存、价格战等因素仍对价格带来拖累：3月多家车企促销清库， 3月非食品CPI中交通工具分项环比从1-2月的0％回落至-1.6％。此外，服装、文娱等受内需拉动较大的行业走势偏强，3月服装分项环比从1-2月的-0.3％上行至0.5％。

2023年3月PPI走势与非食品CPI较为一致，同比从2023年1-2月累计的-1.1％下行至-2.5％、亦低于2月的-1.4％。环比较2月的0％持平，略高于1-2月均值-0.2％，主要受能源价格下行与全球贸易周期走弱压制。分项中石油天然气开采同比降幅从2月的3％大幅回落至15.7％，燃料加工/黑色冶炼同比降幅亦进一步回落至6％/8％，原材料和加工工业合计对PPI同比的拖累约2.2个百分点，油气、煤炭等价格持续承压。环比看，3月生活资料（衣着、食品和日用品）环比持平（对比1-2月-0.3％），但汽车（-0.1％）、食品（-0.1％）等环比持续处于低位。

3月CPI和PPI同比整体回落，主要受到外贸走弱、能源价格回落以及大件消费品需求承压的冲击、但结构上呈现分化。往前看，整体而言内需回升对非食品CPI的滞后效应或逐步显现，非食品CPI可能可以企稳回升，但内外需呈现切换——1）大件消费品，以及产能扩张较快受外需影响较大的行业价格或仍将承压，比如汽车、计算机及通信电子、电气机械、橡胶塑料等行业，过去3年随着盈利回升企业产能扩张加快、出口依赖度也高于工业企业平均水平（参见《2023年哪些行业会有定价权？》2023/3/27）。2）去除外贸因素的拖累，内需定价的产品价格可能仍具一定韧性——首先，CPI中对于服务业价格的回升可能有所低估；其次，居住分项可能随着地产周期企稳而有所修复；此外，OPEC+在4月宣布将减产（约166万桶/天，占2021年全球原油日消费量的1.8％），或对能源价格带来支撑。

风险提示：稳增长政策不及预期、外需加速走弱。

相关研报

研报：《能源及大件消费品降价压低3月通胀》2023年4月11日

易峘 吴宛忆 周子衿

本文源自：券商研报精选

作者： 易峘